作为国内老牌医药企业，白云山虽具备品牌、渠道与资产规模等基础优势配资导航，但当前经营层面的问题已不容忽视。
文/财经观察者
3月20日，白云山正式发布2025年年度业绩报告，这份看似实现营收与净利润双增长的财报，并未得到资本市场的认可，反而引发公司股价大幅下挫，创下多年来股价新低。表面上的利润修复，难以掩盖公司经营层面浮现的多重隐患，资金运转、业务结构、投入布局等核心环节的问题持续凸显，成为市场对其前景持谨慎态度的关键原因。
从财报核心数据来看，2025年白云山实现营业收入776.56亿元，同比小幅增长3.55%；归母净利润达到29.83亿元，同比增长5.21%，相较于2024年营收、利润双双下滑的态势，公司利润表呈现出阶段性修复迹象。但这份看似回暖的业绩，却伴随着极为刺眼的现金流数据，成为业绩表象下最突出的风险点。2025年公司经营活动产生的现金流量净额骤转为-2.32亿元，相较于2024年34.42亿元的净流入水平，出现断崖式下滑，同时也刷新了近五年该指标的最低值，企业资金面压力呈现显著放大态势。
对于经营现金流由正转负的异常情况，白云山将原因归结为货款回收效率下降以及采购支付金额增加。这一解释也直观反映出公司当前的经营矛盾：账面利润实现增长，但实际可支配的经营现金并未同步回流，利润与现金流呈现明显背离。对于一家覆盖现代中药、天然饮品、医药商业、化药科技多领域的综合性医药企业而言，现金流的健康度直接关乎企业运营稳定性，这种账面盈利与现金失速的反差，直指公司经营质量下滑的现实问题。
资本市场的反应直接印证了对这一问题的担忧，年报发布后的首个交易日，白云山A股开盘便跳空低开，随后股价持续走低，当日跌幅达到8.00%，收盘价报23.11元/股，前复权后创下2018年4月以来的股价新低，市场用实际行动表达了对公司当前经营状况的不看好。
梳理过往数据可以发现，白云山经营现金流的恶化并非偶然，而是长期趋势下的集中爆发。2021年至2024年，公司经营活动现金流净额依次为56.73亿元、69.99亿元、41.04亿元、34.42亿元，连续四年呈现下滑走势，2025年直接跌入负区间，恶化趋势愈发明显。对比同期净利润走势，2021-2023年归母净利润持续攀升，2024年回落至28.35亿元，2025年小幅回升，利润表现呈现冲高回落、低位企稳的波动状态，与现金流持续走弱的走势形成鲜明对比，充分说明公司在回款管理、采购管控、营运资金周转等环节的问题已持续存在，且逐步加剧。
深入拆解现金流相关数据可见，2025年白云山营收实现增长，但销售商品、提供劳务收到的现金为750.00亿元，较2024年的758.26亿元不增反降；与此同时，购买商品、接受劳务支付的现金从618.48亿元增至639.55亿元，其他与经营活动相关的现金支出也从28.70亿元攀升至36.05亿元。营收增长与回款下滑形成反差，叠加采购及其他经营支出的增加，让公司经营现金流被双向挤压，资金流出速度远超流入速度。
资产负债表数据进一步佐证了公司资金占用加剧的现状。2025年末，白云山应收账款余额升至168.49亿元，较上年的157.26亿元有所增加；预付款项从5.78亿元大幅增长至9.70亿元，存货规模也从128.12亿元小幅上升至131.38亿元。应收账款、预付款项的双增长，意味着大量资金滞留于上下游环节，无法及时回笼，存货规模的持续高位，也进一步占用了公司营运资金，导致整体资金周转效率持续走低。
除了现金流层面的危机，白云山的业务结构问题同样不容忽视，成为制约公司盈利质量的核心因素。2025年，公司医药商业板块实现主营业务收入569.83亿元，占总营收的比重接近四分之三，是营收规模的核心支撑；而现代中药、化药科技、天然饮品板块营收分别为67.76亿元、24.42亿元、96.79亿元，占比均相对较低。
从盈利水平来看，2025年白云山主营业务整体毛利率为16.24%，其中医药商业板块毛利率仅5.87%，远低于现代中药、化药科技、天然饮品板块40%-60%的毛利率水平。这意味着占营收大头的医药商业板块，盈利能力极为薄弱，仅能贡献少量毛利，拉低了公司整体盈利水平。这种“高营收、低毛利”的业务结构，使得公司营收规模扩张无法转化为高效的利润与现金回报，反而因商业流通业务的扩张，导致更多资金沉淀在应收账款与存货之中，进一步加剧现金流压力。
与同行业企业对比，白云山的盈利结构短板更为突出。其16.24%的整体毛利率，远低于同仁堂、云南白药、复星医药等同类医药企业，仅略高于国药股份、上海医药等专注医药分销的企业。尽管白云山拥有中药老字号品牌及知名饮品品牌，但实际经营中并未完全依托品牌与产品壁垒实现高质量盈利，反而形成了品牌业务与低毛利商业业务并存的混合模式，规模优势被低毛利业务的现金流压力不断抵消。
此外，公司的费用投入布局也存在明显失衡，进一步放大了经营隐患。2025年白云山销售费用为58.27亿元，同比增长3.69%，占营收比重维持在7.50%；而研发费用仅6.62亿元，同比下降13.37%，占营收比重仅0.85%，近年来首次跌破1%。在医药行业创新驱动发展的大背景下，研发投入的持续缩减，使得公司在新品研发、技术创新、产品迭代方面的竞争力难以提升，无法通过高附加值产品对冲传统业务承压与低毛利业务扩张带来的结构性问题。
尽管存在季节性因素的影响，2025年一季度白云山经营活动现金流净额为-38.97亿元，后续三个季度逐步回暖，分别实现5.00亿元、14.25亿元、17.39亿元的净流入，季度性波动特征明显。但即便剔除一季度的阶段性扰动，全年经营现金流仍未能转正，足以说明公司当前面临的资金压力，并非短期季节性因素导致，而是回款效率、供应链管控、业务结构等深层次问题长期积累的结果。
作为国内老牌医药企业，白云山虽具备品牌、渠道与资产规模等基础优势，但当前经营层面的问题已不容忽视。低毛利业务占比过高、高毛利业务增长乏力、现金流持续恶化、研发投入不足等问题相互交织，使得账面的利润修复显得十分脆弱。若后续无法有效改善资金回笼效率、优化业务结构、加大核心研发投入，公司的经营压力或将持续加大，短期的业绩回暖也难以支撑长期的稳健发展。
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